可转债合理避税
伴随着近来大盘的持续低迷，主承销商包销配股家数不断增加、“闻增发而跌”现象愈演愈烈，发行可转债似已受到越来越多上市公司的青睐。据统计，截至9月底，已有45家上市公司公告拟发行可转债实施再融资。受命于配股与增发“危难”之时，可转债能否独善其身？本文将着重从资本成本角度入手，帮助上市公司以及投资者更好地认识可转债的融资价值和投资价值。——编者
资本成本应成为首要评判指标
目前，有关企业价值及经营绩效评价众多方法中，EVA由于明确地提出了资本成本，尤其是股权资本成本概念，故越来越受到理论界及实务界的重视和推崇。究其原由，是传统方法忽略了权益资本成本的存在，产生了“资本免费”的错觉，如现行的财务会计只确认和计量债务资本的成本，而对于权益资本成本则作为收益分派处理。这种情况在当前我国上市公司的再融资行为中有所反映。由于上市公司股权结构中存在的非流通股问题，非流通股持股成本低，再加上公司法人治理结构中存在国有股所有人缺位等问题，使得在国外股权融资决策中作为重要决策依据的现有股东股权稀释问题没有引起上市公司的足够重视，从而引起了投资者对上市公司“圈钱”的指责和抱怨。这种抱怨包含两层含义：一是再融资稀释了上市公司经营业绩如每股收益，从而间接影响了其在二级市场的投资收益；二是再融资完成后，上市公司的经营业绩并没有随着可调配资本的扩大而同步增长，即再融资资金的使用缺乏效率。
可转债再融资方式优势渐显
对上市公司而言，配股、增发及发行可转债三种再融资对经营业绩都有压力，只是强弱各有不同。如前所述，在不考虑股权资本成本的条件下，从上市公司角度而言，配股、增发的压力较可转债要小，因为可转债有到期不能成功转股需要偿还本金的较大压力；而如果考虑到股权资本成本，三种再融资对上市公司的经营压力就要因时、因事、因公司而异了。发行可转债具有延缓股本扩张、利润稀释及发行时机选择上的优势。此外，可转债属于债权融资，按照国际税法惯例，债息和股息支出顺序有所不同。我国企业所得税率为33%，这就意味着企业举债成本中有将近三分之一是由国家承担的，而股息则要在税后支付，因此可转债融资可以通过合理避税使每股收益有所增加，当然，企业盈利水平高于债券实际利息支付是税盾作用实现的前提条件。从上市公司盈利指标来看，可转债的税盾作用对上市公司的利润具有比较积极的影响。
对投资者而言，首先，发行可转债的公司是面向新投资者溢价发行的，有利于保护原有股东权益；其次，发行可转债无须减持国有股，上市公司融资效率较高；再则，可转债还具有蕴涵潜在丰厚转股收益及较高的投资安全性等优势；最后，就融资是否偿还而言，上市公司发行可转债比发行新股具有更高的资本成本，有利于激励上市公司更加有效经营。基于以上原因，投资者对于转债融资要宽容一些。从拟发行可转债上市公司股票价格的二级市场表现来看，44家上市公司(东方电子目前已不具备发行可转债的条件和资格)股价在首次公告日后的平均跌幅超过同期大盘跌幅约为2%，远小于公告增发和配股上市公司的股价跌幅。进入9月份后，深万科、民生银行、稀土高科、亿阳信通等公司股价还逆势扬升，走出反弹行情，新钢钒等“改配为债”概念股亦有不俗表现。
公司基本面应成为关注的焦点
近来，大盘的持续低迷改变了众多上市公司的再融资计划，一些公司纷纷修改或放弃其增发及配股再融资计划，有的则转而寻求发行在弱市中更为可行的可转债。依照国外成熟证券市场经验，股市低迷时，可转债由于具有稳定的保底债息收益而更易于受到投资者的青睐，尤其是大盘转暖或公司经营由弱转强时。但在大盘走势不佳，投资者对再融资心存疑虑的情况下，上市公司是否需要再融资，包括发行可转债，都需要从资本需要及使用成本角度全面分析资金使用的投入产出效能。拥有一个较为可行的且成功性较大的再融资投资计划，其效果要比单纯地调高票面利率等治表不治本的措施更有市场感召力。
对于投资者而言，投资可转债是否能成功应主要考虑两类因素：一类是与公司有关的，包括公司基本面和资金的需求及使用效率；另一类是与可转债设计有关的因素，如利率、票面利率、转股价、赎回及回售等。可转债的投资价值包括债券利息和未来转股价值两部分，从目前已公布拟发行可转债的公司公告看，设计票面利率多集中在1.2%左右，可以说债券的直接价值是较低的，因此应该认识到，投资可转债主要着眼于其未来的转股价值。未来成功转股的充要条件是比较高的正股价格，以保证有足够的转股获利空间。从中长期投资角度看，较高的股价往往需要上市公司具有一个良好的基本面。因此，投资可转债时需投资者认真研究目标公司的基本面、募集资金投向、企业经营战略及核心竞争优势等，以做出较为理性的投资决策。
资本成本应成为首要评判指标
目前，有关企业价值及经营绩效评价众多方法中，EVA由于明确地提出了资本成本，尤其是股权资本成本概念，故越来越受到理论界及实务界的重视和推崇。究其原由，是传统方法忽略了权益资本成本的存在，产生了“资本免费”的错觉，如现行的财务会计只确认和计量债务资本的成本，而对于权益资本成本则作为收益分派处理。这种情况在当前我国上市公司的再融资行为中有所反映。由于上市公司股权结构中存在的非流通股问题，非流通股持股成本低，再加上公司法人治理结构中存在国有股所有人缺位等问题，使得在国外股权融资决策中作为重要决策依据的现有股东股权稀释问题没有引起上市公司的足够重视，从而引起了投资者对上市公司“圈钱”的指责和抱怨。这种抱怨包含两层含义：一是再融资稀释了上市公司经营业绩如每股收益，从而间接影响了其在二级市场的投资收益；二是再融资完成后，上市公司的经营业绩并没有随着可调配资本的扩大而同步增长，即再融资资金的使用缺乏效率。
可转债再融资方式优势渐显
对上市公司而言，配股、增发及发行可转债三种再融资对经营业绩都有压力，只是强弱各有不同。如前所述，在不考虑股权资本成本的条件下，从上市公司角度而言，配股、增发的压力较可转债要小，因为可转债有到期不能成功转股需要偿还本金的较大压力；而如果考虑到股权资本成本，三种再融资对上市公司的经营压力就要因时、因事、因公司而异了。发行可转债具有延缓股本扩张、利润稀释及发行时机选择上的优势。此外，可转债属于债权融资，按照国际税法惯例，债息和股息支出顺序有所不同。我国企业所得税率为33%，这就意味着企业举债成本中有将近三分之一是由国家承担的，而股息则要在税后支付，因此可转债融资可以通过合理避税使每股收益有所增加，当然，企业盈利水平高于债券实际利息支付是税盾作用实现的前提条件。从上市公司盈利指标来看，可转债的税盾作用对上市公司的利润具有比较积极的影响。
对投资者而言，首先，发行可转债的公司是面向新投资者溢价发行的，有利于保护原有股东权益；其次，发行可转债无须减持国有股，上市公司融资效率较高；再则，可转债还具有蕴涵潜在丰厚转股收益及较高的投资安全性等优势；最后，就融资是否偿还而言，上市公司发行可转债比发行新股具有更高的资本成本，有利于激励上市公司更加有效经营。基于以上原因，投资者对于转债融资要宽容一些。从拟发行可转债上市公司股票价格的二级市场表现来看，44家上市公司(东方电子目前已不具备发行可转债的条件和资格)股价在首次公告日后的平均跌幅超过同期大盘跌幅约为2%，远小于公告增发和配股上市公司的股价跌幅。进入9月份后，深万科、民生银行、稀土高科、亿阳信通等公司股价还逆势扬升，走出反弹行情，新钢钒等“改配为债”概念股亦有不俗表现。
公司基本面应成为关注的焦点
近来，大盘的持续低迷改变了众多上市公司的再融资计划，一些公司纷纷修改或放弃其增发及配股再融资计划，有的则转而寻求发行在弱市中更为可行的可转债。依照国外成熟证券市场经验，股市低迷时，可转债由于具有稳定的保底债息收益而更易于受到投资者的青睐，尤其是大盘转暖或公司经营由弱转强时。但在大盘走势不佳，投资者对再融资心存疑虑的情况下，上市公司是否需要再融资，包括发行可转债，都需要从资本需要及使用成本角度全面分析资金使用的投入产出效能。拥有一个较为可行的且成功性较大的再融资投资计划，其效果要比单纯地调高票面利率等治表不治本的措施更有市场感召力。
对于投资者而言，投资可转债是否能成功应主要考虑两类因素：一类是与公司有关的，包括公司基本面和资金的需求及使用效率；另一类是与可转债设计有关的因素，如利率、票面利率、转股价、赎回及回售等。可转债的投资价值包括债券利息和未来转股价值两部分，从目前已公布拟发行可转债的公司公告看，设计票面利率多集中在1.2%左右，可以说债券的直接价值是较低的，因此应该认识到，投资可转债主要着眼于其未来的转股价值。未来成功转股的充要条件是比较高的正股价格，以保证有足够的转股获利空间。从中长期投资角度看，较高的股价往往需要上市公司具有一个良好的基本面。因此，投资可转债时需投资者认真研究目标公司的基本面、募集资金投向、企业经营战略及核心竞争优势等，以做出较为理性的投资决策。