史蒂芬·罗奇：2003年摩根眼中的反思与教训
……以往的一切是开场的引子，以后的正文，由你我来做。
———莎士比亚，《暴风雨》
对于我们从事预测未来、执行看来是不可能的任务的人来说，历史教训发挥着重要的影响力。好比船只的抛锚，它是稳定我们很容易被视为成败视乎运气的工作的重心。然而，过去总曾发生很多对未来起不到真知灼见作用的无关重要事件。窍诀是认清哪些是最相关的历史教训。在全球经济的层面上，去年的情况尤其如是：很多宏观原则被粉碎，而一些经得起时间考验的关系则比预期的更见紧密。新年伊始，我们有必要盘点一下去年做出的预测有哪些正确，哪些不对。知错能改，善莫大焉。本着自我批判的精神，以下是我要谈的五个2003年的教训。
第一个教训是关于政策拉力即政府利用传统反周期刺激政策，力求快速拉动呆滞的美国经济的能力。对我来说，这是一个痛苦的教训。我一直主张泡沫后美国经济将出奇地对双管齐下的财政和货币刺激政策无甚反应。我相信出现在上世纪90年代末的挥之不去的过剩问题，将削弱这些传统刺激措施的效力，让当局感到束手无策。随着GDP年增长率在复苏的头7季平均仅有偏低的2.6%，显然我抱着同样的主张过久。美国经济在2003年上半年实现了相当于年率6%的高速增长，我得承认自己预测错了。
通过对自己判断的事后检讨，跳现在眼前的错误有两个：首先，我忽略了在去年首季出台的财政刺激措施的规模和深度。单是税务减免一项，颁布后所能发挥的影响力相当于年度GDP的1.5%，比美国经济师初步估计的高出整整一倍。
其二，我犯了一个最常犯的预测错误，低估了美国消费者的消费习性。它让我认识到两个可能情况：一是消费的过度扩张是不能适用于储蓄、负债和所得收入的传统模式计算；一是消费者不顾后果地全情投入在2003年的一场不能持续的消费热潮中。老实说，我仍然感到忧心如果是后者的话：耐用品消费在2003年第2和3季连续两季录得平均23%的增幅，是过去30多年来不曾出现过的，令人尤其忧虑经济将要为此付出代价。但在现阶段，这只是我的直觉——仍让人不安的一个直觉。
第二个教训是来自美国泡沫后经济面对的重重困难。它们从两方面显现出来双底衰退和通缩威胁。在此要特别指出：根据2003年12月公布的经修订政府统计数字，美国经济在2000年至2001年间的确经历了一个双底衰退。实际GDP增长率在2000年第3季首先放慢，然后在下一季轻微反弹，跟着便是2001年头3个季度的连续收缩。如此的一个低／高／低经济走势，与美国商业周期多年来的一贯走势相当吻合——自1950年代末以来，在每7次全面衰退中，有6次出现双底衰退的情况。
从事宏观研究的同事很快便驳回我这个有数据支持、较具争议性的见解。没错，双底衰退来得比我原来预期的早(见本人2002年1月9日发表于《投资透视》的“Double-DipAlert”一文)。然而关键是泡沫后美国经济的脆弱期长了，它不是一个历来最温和和最短的衰退便能轻易的被中和。不单政府公布的经修订统计数据证明了这看法的正确性，随后而来的通缩威胁也凸现了经济面临的重重困难。核心消费物价指数于2003年11月份按年增长率只有1.1%，创40年新低。撇除在现行通胀率中，针对统计偏差而提高的约0.75%的调整值，美国仍然未远离危险的通缩边缘。
目前大伙儿只顾往前冲。可是连续两季的强劲增长，仍未能消除人们的泡沫后焦虑。面对令人忧虑的全面影响着本次复苏的结构性失衡、庞大的经常账赤字、前所未有的家庭高负债和偏低的私人储蓄率，以及创新高的财政赤字，恐怕泡沫后美国经济将要经受更沉痛的考验。
第三个教训是不容忽视的全球失衡问题。已有好一段时间，我强调以美国为中心的全球增长动力的不能持续特性。其中道理不单是在1995-2002年期间的全球GDP累积增长中美国占了整整96%，也包括如此一面倒的全球增长趋势进一步深化了全球经常账赤字(美国方面)和盈余(主要在亚洲)之间的史无前例的矛盾。我一直主张，大幅度调整全球的相对价格结构将是再平衡倾斜的世界经济的最有效方法。作为全球最重要的相对价格，美元是最有可能成为全球经济失衡的压力出口。而在某个程度上，这情况在过去两年已发生。
展望未来，我仍然认为美元近来出现的调整———自2002年初以来按广义贸易加权指数计算仅下调了11%-12%———不足以拉动全球再平衡所必需的美国经常账调整。我认为在货币层面仍有下调的空间———如是者，将可能引起人们对美元下调步伐(软还是硬着陆？)和中国在这个调整过程中最终扮演什么角色的极度关注。
第四个教训是关于劳动力的常为人所忽略的角色。
在监管环境日益放松和失去定价杠杆效力的世界里，控减成本刻不容缓。而在高工资的发达国家，劳动报酬占了企业总支出的约75%，压力自然落在雇员身上。很明显，世界有了一些过去不曾存在、有助于节省成本的新选择。境外外包平台涉及劳动规模之大和领域之广前所未有。此外，互联网已成为寻找节省劳动成本和提高生产力解决方案的新启动器，将位于发展中国家的境外低工资劳动力跟高工资发达国家的供应链连接起来。
结果是一个越来越强力的全球劳动套利———除了生产可交易物品的制造业，也包括过去被认为不能买卖的服务行业。这情况已导致工业经济体中，受雇与总需求之间的传统关系崩溃，从而产生新一种的无就业复苏的紧张关系。由信息科技带动的境外外包已成为一个影响着全球经济的重大独立行业；它同时创造了一系列阻碍贸易自由化和全球化进程的紧张关系。随着政治力量将在2004年全力发挥其影响力———特别是在美国———预期劳动力在宏观辩论中将担当越来越重要的角色。
最后是中国的教训。在2003年，世界终于醒觉关注到“中国因素”的存在。在中国仍然是一个十分贫穷国家的同时———人均GDP只相当于日本的四十分之一———其外向型增长动力已成为重新打造亚洲和更广泛的全球经济的主要力量。仅仅占全球GDP约4%的中国经济，增长动力强劲，在推动全球GDP、贸易、工业生产和资金形成增长方面，分别缔造有15%-25%的贡献。此外，中国已成为吸引外资的磁石———2002年全球最大的外国直接投资受惠国———包括从其他亚洲经济体转移过来的资金。
影响着较广泛全球经济的、环绕中国的挑战与问题的日益紧密的相互作用，将可能成为宏观气候的持久特点。问题的关键将在于中国执行艰巨改革的能力；当中以银行和资本市场改革尤其重要，国有企业改革的持续推进亦然。基于其开放增长模式，中国在这些领域的成功对全球其他国家将有积极重大的意义——特别是对于上文提到的全球劳动力套利和货币压力。在2003年，世界认识到必须认真对待已成为影响全球经济主要因素之一的中国。在这方面，我看将有更多的有待我们了解。
这个行业从来不乏学习机会。挑战在前，让人不得不继续探索以求认识更深。宏观不是一门科学。不单争论主题和范围会改变，定义这范畴的关系也不断在变化。很多时候你认为自己对一切了如指掌，也有很多时候你感到几乎毫无头绪。多年来，我的体验是公平的各占一半。追求完整迫使我们向两个极端学习。对我来讲，这正是2003年教训的真正意义所在。