投资领域：重主体 兼多元——论中国创业投资十大问题之一
中国的创业投资在磕磕绊绊中走到今天。中国创业投资在发展过程中遭遇了哪些困难，需要破除哪些观念误区才能顺利发展？深圳市创业投资同业公会秘书长、北京大学创业研究中心特约研究员王守仁教授近日推出力作“论中国创业投资十大问题”。本期探讨的是这十大问题中的第一个：关于创业投资的投资领域问题。
翻开中国创业投资的编年史，可以看到中国早在1985年就已引进创业投资机制。那年1月1日，中共中央国务院在《关于科学技术体制改革的决定》中就指出：“对于变化迅速、风险较大的高技术开发工作，可以设立创业投资给予支持”。
回顾中国创业投资的历程，大体可以划分为三个阶段：第一阶段自1985年到1998年的13年，其特征是尝试性地引入创业投资概念和机制，但由于当时受认识的局限，把创业投资视作“高科技风险投资”，并作为政府财政支持高新技术产业的补充手段。第二阶段自1999年到2001年上半年，其特征是在科技部等七部委《关于建立我国风险投资机制的若干意见》的指引下，并受创业板市场开设消息传闻的影响，各地政府纷纷出资或者与大型国有企业（包括国有控股的上市公司）共同出资设立专业创业投资机构，并制定和出台地方性的政策法规（如深圳、上海等），吸引和带动民间资本和外资开始介入创业投资业，以投资由高新技术为支撑的具有高成长性的创业企业为重点，第三个阶段为2001年下半年至今，中国的创业投资事业进入调整和萎缩时期。绝大部分中国本土的创业投资企业因投资了许多项目无法退出而经营陷入困境，其中有些已不再或减少投资新项目，创业投资资本增量和新设机构也大幅度减少。
现阶段中国的创业投资事业还处于发展初期，无论在理论和实践上，仍然处于国际通行做法与中国实际相结合的艰难探索之中。根据本人多年的理论研究和实践探索，中国创业投资事业要跨越式地走出一条既遵循国际通行的一般规则又符合中国实际的成功之路，至少应在十个方面的问题上有新的重大突破。第一个问题就是创业投资的投资领域问题。
几年来，围绕创业投资的投资领域问题，无论是理念上还是实践中都存在很大的分岐。其实，这一问题涉及到创业投资的对象及创业投资的本质内涵，它是创业投资作为一门新的学科和新兴投融资制度在引入中国之后必须首先回答的问题。
高风险高技术：唯一投向？
长期以来，在创业投资理论界、政策界和实业界，坚持肯定观点并采取相应投资策略的曾一度成为主流。深圳地区的许多专业创业投资企业成立初期，都曾以此理念开展投资业务，把考察、评估和投资的重点放在被投资企业的技术和产品开发上，认为只要被投资企业拥有独占的先进技术，就一定具有高成长性，就一定能为投资者带来高增值收益。但事实却并非如此。投资的实践表明，技术只是创业企业成长的一个重要要素，技术的先进性无疑有利于企业的高成长，但并不构成企业高成长的全部要素。企业的高成长除技术之外，还应具备广阔的市场前景，规范的内部管理、优秀的管理团队及良好的外部环境等因素。当创业投资企业以股权方式进行投资时，其面对投资的对象是企业，是企业的法人财产主体，而不是技术及其产品的开发。在现代市场经济条件下，企业是资本价值生命的载体，是有别于市场的一种包容着诸多子系统的制度体系。刘健钧博士在《创业投资原理与方略》一书中曾提出“企业制度三层次模式”，即一个企业至少应具备三层次的基本结构：（1）能够满足市场有效需求的产品（或服务）；（2）适应产品（或服务）与市场需要的营销模式；（3）确保营销模式有效运作的组织管理体系（包括企业文化和管理哲学）。在三层次的企业基本结构中，具有最根本意义的是企业的组织管理体系，因为无论是什么样的产品（或服务）或营销模式，都需要在一定制度安排下有一群有组织的人来实现。这就是说一个创业企业，特别是科技型中小创业企业，要通过不断创新获得相应的资源，建立和完善三层次模式的企业制度，特别是要建立和完善创新型的企业组织管理体系，才有可能实现高速成长，而先进技术效能的发挥只有在管理体系创新中得到实现。
这一观点恰好与国外成功的创业投资家所提倡的“首先要投资人”的主张相吻合。严格地 说，创业投资作为一种为追求高收益而去冒险投资的行为，根据风险与收益均衡的原则，决定其投资的对象一定是具有高成长性的创业企业，其中既包括新创建的企业，也包括再创建的老企业。创业企业要获得持续的高成长，必须进行技术和产品的创新，营销方式的创新，但更重要的是要进行组织管理体系的创新，即企业制度和机制的创新，而且也只有通过企业组织管理体系的创新即“企业创建”，先进的科技成果才有可能实现商业化，新技术和新产品才有可能不断升级换代，企业才有可能拥有创造久远利润的核心竞争力，并且也才有希望成为新兴科技产业领头的明星企业。在从事创业投资的实践过程中，我们清醒而明确地认识到，决不能只局限于盲目追求所谓的高科技，也不可只注重与只懂技术却不懂经营管理的创业者合作，应把投资对象定位于拥有先进技术和能够满足市场有效需求产品、经营管理规范运作、管理团队团结协作，并富有开拓进取和勇于创新的创业家和创业企业。
再创业企业，进还是退？
长期以来占主流的一种倾向认为，只有专注投资科技型的新创建企业，特别是专注投资早期的科技创业企业，才是真正的创业投资，而投资再创业的企业即老企业的再创建就是不务正业。其实，这种倾向有些极端化，既不符合中国的实际情况，也不符合全球创业投资发展变化的趋势。
中国要尽快改变科技产业相对落后的状态，抢占世界科技的高地，打造科技强国，创业投资应责无旁贷地重点投资科技型创业企业的成长，加速推进科技成果商品化和产业化的步伐。但在中国有一大批从事传统产业的企业，亟待通过机制创新和技术创新进行再创建活动。无论是现在还是今后长时期内，它们对中国经济的持续高速协调发展、提高国家综合国力和国际竞争力，仍具有举足轻重的作用。它们同样需要创业投资的支持，而且对这种新兴投融资市场的需求还相当大。况且在中国还有其特殊的情况，即国有经济布局调整和国有企业资产重组已经刻不容缓，大量的国有企业不仅技术装备落后，而且体制弊病严重。技术和产品的升级，特别是彻底改革旧的企业体制，以股份制为主要形式，建立和完善现代企业制度，已成为国有企业发展的方向。这些企业拥有大批熟练工人和一定的技术产品开发能力，产品也有广阔的市场。创业投资介入之后，通过股权投资、收购兼并、资产重组及引入战略投资者等方式，必将大大促使其加速机制转换，使之通过再创业焕发新的生机和活力。
有人拿美国简单地比照中国，说美国的创业投资由于重点投资高科技的新创建企业，因而科技产业化程度很高。其实，这是只知其一，不知其二。美国从1946年出现以“美国研究与开发公司”为代表的创业投资基金到20世纪80年代之前，创业投资确实主要投资中小型高新技术的新兴企业，并且1979年设立的Nasdaq也专为中小创业企业上市融资提供服务，并取得举世瞩目的成就。所以，当时美国创业投资协会将创业投资的典型特征归结为“以具有高成长创业企业为投资对象”。然而进入20世纪80年代之后，美国的情况发生了变化。由于创业资本市场持续走强和大批养老基金纷纷进入创业投资领域，再加上美国政府对创业投资的政策扶持力度加大，因而创业投资基金的投资领域开始向以实现再创业的未上市企业扩张，采取的方式是企业的并购与重组，并出现了专门投资于重整期创业企业的专业性“重整基金”及杠杆购并基金和麦则恩投资基金等。因此，美国的理论界和实业界将传统经典的创业投资资本与这种新的创业投资基金统称为“私人权益资本”（正确的应称谓“非公开权益资本”）。例如，创业投资成功投资美国的联邦快递公司。在英国及欧洲，其创业投资协会则从来都将创业投资的投资对象描述为除新兴企业之外，还包括需要通过并购和重组以实现再创业的企业。因为欧洲各国大都是老牌的工业化国家，大批老企业亟须通过再创业增强活力和竞争力。所以，综观全球创业投资的演进过程，密切结合中国实际，中国创业投资的投资领域应将科技型新创建企业作为重点的同时，还应将传统产业企业的再创建包括在内。政府应根据国家产业政策及创业投资不同投资领域的风险程度，有区别地采取相应的鼓励和扶持措施引导其投向，实现既符合国家产业发展方向，又有利于包括多元化主体的创业投资事业快速健康发展的双赢目标。
翻开中国创业投资的编年史，可以看到中国早在1985年就已引进创业投资机制。那年1月1日，中共中央国务院在《关于科学技术体制改革的决定》中就指出：“对于变化迅速、风险较大的高技术开发工作，可以设立创业投资给予支持”。
回顾中国创业投资的历程，大体可以划分为三个阶段：第一阶段自1985年到1998年的13年，其特征是尝试性地引入创业投资概念和机制，但由于当时受认识的局限，把创业投资视作“高科技风险投资”，并作为政府财政支持高新技术产业的补充手段。第二阶段自1999年到2001年上半年，其特征是在科技部等七部委《关于建立我国风险投资机制的若干意见》的指引下，并受创业板市场开设消息传闻的影响，各地政府纷纷出资或者与大型国有企业（包括国有控股的上市公司）共同出资设立专业创业投资机构，并制定和出台地方性的政策法规（如深圳、上海等），吸引和带动民间资本和外资开始介入创业投资业，以投资由高新技术为支撑的具有高成长性的创业企业为重点，第三个阶段为2001年下半年至今，中国的创业投资事业进入调整和萎缩时期。绝大部分中国本土的创业投资企业因投资了许多项目无法退出而经营陷入困境，其中有些已不再或减少投资新项目，创业投资资本增量和新设机构也大幅度减少。
现阶段中国的创业投资事业还处于发展初期，无论在理论和实践上，仍然处于国际通行做法与中国实际相结合的艰难探索之中。根据本人多年的理论研究和实践探索，中国创业投资事业要跨越式地走出一条既遵循国际通行的一般规则又符合中国实际的成功之路，至少应在十个方面的问题上有新的重大突破。第一个问题就是创业投资的投资领域问题。
几年来，围绕创业投资的投资领域问题，无论是理念上还是实践中都存在很大的分岐。其实，这一问题涉及到创业投资的对象及创业投资的本质内涵，它是创业投资作为一门新的学科和新兴投融资制度在引入中国之后必须首先回答的问题。
高风险高技术：唯一投向？
长期以来，在创业投资理论界、政策界和实业界，坚持肯定观点并采取相应投资策略的曾一度成为主流。深圳地区的许多专业创业投资企业成立初期，都曾以此理念开展投资业务，把考察、评估和投资的重点放在被投资企业的技术和产品开发上，认为只要被投资企业拥有独占的先进技术，就一定具有高成长性，就一定能为投资者带来高增值收益。但事实却并非如此。投资的实践表明，技术只是创业企业成长的一个重要要素，技术的先进性无疑有利于企业的高成长，但并不构成企业高成长的全部要素。企业的高成长除技术之外，还应具备广阔的市场前景，规范的内部管理、优秀的管理团队及良好的外部环境等因素。当创业投资企业以股权方式进行投资时，其面对投资的对象是企业，是企业的法人财产主体，而不是技术及其产品的开发。在现代市场经济条件下，企业是资本价值生命的载体，是有别于市场的一种包容着诸多子系统的制度体系。刘健钧博士在《创业投资原理与方略》一书中曾提出“企业制度三层次模式”，即一个企业至少应具备三层次的基本结构：（1）能够满足市场有效需求的产品（或服务）；（2）适应产品（或服务）与市场需要的营销模式；（3）确保营销模式有效运作的组织管理体系（包括企业文化和管理哲学）。在三层次的企业基本结构中，具有最根本意义的是企业的组织管理体系，因为无论是什么样的产品（或服务）或营销模式，都需要在一定制度安排下有一群有组织的人来实现。这就是说一个创业企业，特别是科技型中小创业企业，要通过不断创新获得相应的资源，建立和完善三层次模式的企业制度，特别是要建立和完善创新型的企业组织管理体系，才有可能实现高速成长，而先进技术效能的发挥只有在管理体系创新中得到实现。
这一观点恰好与国外成功的创业投资家所提倡的“首先要投资人”的主张相吻合。严格地 说，创业投资作为一种为追求高收益而去冒险投资的行为，根据风险与收益均衡的原则，决定其投资的对象一定是具有高成长性的创业企业，其中既包括新创建的企业，也包括再创建的老企业。创业企业要获得持续的高成长，必须进行技术和产品的创新，营销方式的创新，但更重要的是要进行组织管理体系的创新，即企业制度和机制的创新，而且也只有通过企业组织管理体系的创新即“企业创建”，先进的科技成果才有可能实现商业化，新技术和新产品才有可能不断升级换代，企业才有可能拥有创造久远利润的核心竞争力，并且也才有希望成为新兴科技产业领头的明星企业。在从事创业投资的实践过程中，我们清醒而明确地认识到，决不能只局限于盲目追求所谓的高科技，也不可只注重与只懂技术却不懂经营管理的创业者合作，应把投资对象定位于拥有先进技术和能够满足市场有效需求产品、经营管理规范运作、管理团队团结协作，并富有开拓进取和勇于创新的创业家和创业企业。
再创业企业，进还是退？
长期以来占主流的一种倾向认为，只有专注投资科技型的新创建企业，特别是专注投资早期的科技创业企业，才是真正的创业投资，而投资再创业的企业即老企业的再创建就是不务正业。其实，这种倾向有些极端化，既不符合中国的实际情况，也不符合全球创业投资发展变化的趋势。
中国要尽快改变科技产业相对落后的状态，抢占世界科技的高地，打造科技强国，创业投资应责无旁贷地重点投资科技型创业企业的成长，加速推进科技成果商品化和产业化的步伐。但在中国有一大批从事传统产业的企业，亟待通过机制创新和技术创新进行再创建活动。无论是现在还是今后长时期内，它们对中国经济的持续高速协调发展、提高国家综合国力和国际竞争力，仍具有举足轻重的作用。它们同样需要创业投资的支持，而且对这种新兴投融资市场的需求还相当大。况且在中国还有其特殊的情况，即国有经济布局调整和国有企业资产重组已经刻不容缓，大量的国有企业不仅技术装备落后，而且体制弊病严重。技术和产品的升级，特别是彻底改革旧的企业体制，以股份制为主要形式，建立和完善现代企业制度，已成为国有企业发展的方向。这些企业拥有大批熟练工人和一定的技术产品开发能力，产品也有广阔的市场。创业投资介入之后，通过股权投资、收购兼并、资产重组及引入战略投资者等方式，必将大大促使其加速机制转换，使之通过再创业焕发新的生机和活力。
有人拿美国简单地比照中国，说美国的创业投资由于重点投资高科技的新创建企业，因而科技产业化程度很高。其实，这是只知其一，不知其二。美国从1946年出现以“美国研究与开发公司”为代表的创业投资基金到20世纪80年代之前，创业投资确实主要投资中小型高新技术的新兴企业，并且1979年设立的Nasdaq也专为中小创业企业上市融资提供服务，并取得举世瞩目的成就。所以，当时美国创业投资协会将创业投资的典型特征归结为“以具有高成长创业企业为投资对象”。然而进入20世纪80年代之后，美国的情况发生了变化。由于创业资本市场持续走强和大批养老基金纷纷进入创业投资领域，再加上美国政府对创业投资的政策扶持力度加大，因而创业投资基金的投资领域开始向以实现再创业的未上市企业扩张，采取的方式是企业的并购与重组，并出现了专门投资于重整期创业企业的专业性“重整基金”及杠杆购并基金和麦则恩投资基金等。因此，美国的理论界和实业界将传统经典的创业投资资本与这种新的创业投资基金统称为“私人权益资本”（正确的应称谓“非公开权益资本”）。例如，创业投资成功投资美国的联邦快递公司。在英国及欧洲，其创业投资协会则从来都将创业投资的投资对象描述为除新兴企业之外，还包括需要通过并购和重组以实现再创业的企业。因为欧洲各国大都是老牌的工业化国家，大批老企业亟须通过再创业增强活力和竞争力。所以，综观全球创业投资的演进过程，密切结合中国实际，中国创业投资的投资领域应将科技型新创建企业作为重点的同时，还应将传统产业企业的再创建包括在内。政府应根据国家产业政策及创业投资不同投资领域的风险程度，有区别地采取相应的鼓励和扶持措施引导其投向，实现既符合国家产业发展方向，又有利于包括多元化主体的创业投资事业快速健康发展的双赢目标。